从全球投资报告过来，书不长，还有一定难度，感谢何刚老师为我们打好了基础。市面上有许多关于经济周期的理论探讨。如，1. 以约瑟夫・基钦名字命名的基钦周期（为期 40 个月的经济周期，受大宗商品和库存驱动；2. 以克莱门特・朱格拉名字命名的朱格拉周期，可用来预测资本投资，为期 7～11 年；3. 以西蒙・库兹涅茨名字命名的库兹涅茨周期旨在预测收入，为期 15～25 年；4. 最后以尼古拉・康德拉季耶名字命名的康德拉季耶夫周期为期 50～60 年，由重大科技创新驱动。历史上，没有两个时期是完全相同的，即使背景相当相似，不同影响因素的精确排列也不太可能以同样的方式重复。随着时间的推移，产业和经济要素（如通货膨胀和资本成本）的结构性变化会改变变量之间的关系。而且人们的反应方式可能会随着时间的推移而发生变化，因为他们吸取了过去的经验。

通过何刚老师推荐阅读了这本书，有一定难度，看得一知半解。1、历史在不断重演，金融周期和经济周期都是不断重复的。2、可以用曾经发生过的周期来指导现在和未来。3、由于科技创新的发展和资本的不断提高，现在的金融周期和以往有不同。4、估值较高的时候不是值得买入的时候。5、本书 10% 都是参考文献。6、体现了专业投资团队的专业性，对投资分析的角度和深度都是我们个人无法匹敌的，“不要拿自己的业余爱好和别人的饭碗相比”，老老实实投指数，长期持有，这是能战胜专业投资机构的唯一方法。— 杰

这本书对周期进行了定义以及驱动周期的因素，讲了牛熊股市的各种类型以及各周期的变化趋势，最后是讲了后金融时代带给我们的一些启发和意义。      看完后让我对金融发展历史脉络有一定了解，每一个发展阶段都有一个科学技术的突破。如铁路发展、互联网的出现等。

1、投资回报率取决于：资产配置策略、证券选择（高质量的公司）、择时（估值高低及动态再平衡）以及长期投资（坚持不懈）。2、周期的辨别是关键能力之一。有一些明显的信号能够识别周期，从而带来投资回报的增长，但由于周期辨别是反人性的，受心理和情绪的影响较大，贪婪和恐惧使得普通人犯了大的错误。3、避免犯下大的错误是投资回报的前提，例如：投机心理的孤独一掷、借贷炒股、一夜暴富的梦想、搞不懂的衍生品交易等等。个别人的一时暴富并不具有可复制性。4、稳健致富是普通人的选择。广泛阅读掌握理财产的基本常识和原则，小钱试错，加之坚持不懈地努力，不会过得太差。

本书探讨的是周期以及驱动周期的因素。撰写本书的目的是证明，尽管背景和环境发生了重大变化，但是随着时间的推移，经济和金融市场的表现和行为模式似乎一直在重复。本书在承认这些变化的基础上，试图评估我们观察到的变化中有多少是周期性的，有多少是结构性的，而主要内容仍是研究金融市场中哪些部分是可预测的，或者至少是可能被预测的。人们对经济周期及其对金融市场和价格的影响的兴趣由来已久，也有许多关于经济周期如何发挥作用的理论探讨。以约瑟夫・基钦（1861—1932）的名字命名的基钦周期是一种为期 40 个月的经济周期，受大宗商品和库存驱动。朱格拉周期（克莱门特・朱格拉，1819—1905）可用来预测资本投资，为期 7～11 年。库兹涅茨周期（西蒙・库兹涅茨，1901—1985）旨在预测收入，为期 15～25 年。康德拉季耶夫周期（尼古拉・康德拉季耶夫，1892—1938）为期 50～60 年，由重大科技创新驱动。显然，人们对经济周期之所以有诸多不同描述，是因为经济周期存在许多不同的驱动因素，这也是所有周期理论都存在的问题。其中一些理论，如持续时间非常长的康德拉季耶夫周期，由于可观测的数据非常少，很难从统计上进行测试。传统上人们对周期的关注主要与经济有关，而本书的重点是金融周期、金融周期的驱动因素以及金融周期的不同阶段，其中金融周期的不同阶段是第三章详细讨论的主题。金融市场尤其是股票市场普遍存在周期，这种观点已经存在很长一段时间了。费雪（1933）和凯恩斯（1936）都研究过大萧条时期实体经济和金融领域之间的相互作用。伯恩斯和密契尔于 1946 年发现商业周期存在的证据，后来学术界认为，金融周期是商业周期的一部分，财务状况和私营部门资产负债表的健康程度都是重要的触发及放大周期的因素（埃克斯坦和赛奈，1986）。其他研究表明，全球流动性浪潮可以与国内金融周期相互作用，从而在某些情况下引发极端金融形势（布鲁诺和希恩，2015）。更近期的研究表明，经济的疲软程度（或产出缺口 —— 实际产出与潜在产出之差）在一定程度上可以由金融因素（博里亚、皮蒂和尤塞柳斯，2013）来解释，这些因素在很大程度上解释了经济产出和潜在增长的波动，并 “决定了哪些产出曲线是可持续的，哪些是不可持续的”，这意味着金融与经济周期之间存在密切联系和反馈循环。尽管金融周期和经济周期之间存在一定的联系（主要是因为债券受到通胀预期的影响，股票受到增长率的影响），但人类行为的某些模式反映有时放大了预期的经济状况。投资者对经济和企业基本面（如预期增长、利润、通货膨胀和利率）的看法才是关键。越来越多的学术研究表明，风险偏好是支持性政策（如低利率）影响周期的一个关键路径（博里奥，2013）。投资者有时承担风险的意愿强烈，有时面对风险过度谨慎（通常是在一段时间的低回报之后），这两种状态往往会放大经济基本面对金融市场的影响，乃至形成周期和重复的行为模式。熊市特征总结通过把熊市分为三种类型，我得出如下结论：・周期性熊市和事件驱动型熊市通常会出现约 30% 的跌幅，而结构性熊市的跌幅更大，约为 50%。・事件驱动型熊市往往是最短的，平均持续时间为 7 个月；周期性熊市平均持续时间为 27 个月；结构性熊市平均持续时间为 4 年。・事件驱动型熊市和周期性熊市往往在约 1 年后恢复到之前的市场高点，而结构性熊市平均需要 10 年才能恢复到之前的高点。自金融危机以来，相对于战后平均周期，市场出现了几项重要的结构性变化：・经济周期异乎寻常地长（美国近 150 年来最长的一次）。・就名义 GDP 和实际 GDP 的增长而言，经济周期相对较弱，导致了异常激进的货币宽松期和量化宽松的出现。・尽管下调了利率，但西方经济体的长期增长预期已经放缓，企业部门的平均收入增长也有所放缓。・尽管经济和利润增长低于平均水平，但金融市场无论是在固定收益市场（受益于政策利率和通胀放缓）还是在股票和信贷市场（由于低利率推高了估值），都表现得异常强劲。・期限溢价和通胀预期已经崩溃，债券收益率跌至历史新低，在全球和许多经济体中都是如此。・经济增长缓慢以及处于历史低位的利率，意味着收入和增长的相对稀缺。由此产生的后果是，低波动性、高质量和成长型资产以及收益率可能上升的资产（如高收益企业信贷）将在相当长的时间内获得较好的相对回报。・金融危机和随后的复苏还伴随着科技领域长期、超周期的巨变。这导致收入和利润迅速集中于相对较少的几家超大型公司，其中许多为美国公司。这一点加上美国国内经济走强，使得美国股市实现了较高的相对回报。对债券收益率为零或负的情况提出几点看法：・自金融危机以来，全球债券收益率的暴跌是前所未有的，其结果导致大约 1/4 的政府债券收益率为负。这一方面反映了经济增长放缓导致通胀预期下降，另一方面也反映了量化宽松政策和较低期限溢价对通胀预期的影响。・债券收益率为零并不一定有利于股票。总的来说，日本和欧洲的经验表明，较低的债券收益率推高了所需的股权风险溢价，即相对于无违约风险的政府债券，投资者承担风险并购买股票所需的额外回报。・债券收益率为零或为负可以降低周期的波动性，从而影响周期，但与此同时，这使得股市对长期增长预期更加敏感。如果一场冲击导致经济衰退，我们可能会看到其对股票估值的负面影响比我们在过去的周期中看到的要大得多。・随着债券收益率为零或为负，养老基金和保险公司很容易受到债务不匹配的影响。这可能会导致一些机构为了达到承诺的回报而承担过多风险，但随着收益率下降，也可能会导致对债券的需求增加，从而导致债券收益率进一步下降。在过去的 10 年里，科技的影响在两个方面拉大了赢家和输家之间的差距。(1) 影响工资和利润之间的差距，或者劳动力市场占产出的比例和企业部门占产出的比例。(2) 通过影响本轮周期内成长型公司相对于价值型公司的回报而实现的。也就是说，高增长公司（其中有许多在科技行业）的表现明显好于那些看起来 “便宜” 的公司（市盈率低或股息率高）。我们可以从过去学到什么？・资产带给投资者的回报取决于诸多因素，其中最重要的可能是投资的时间跨度和初始估值。投资者乐于持有投资的时间越长，经波动率调整后的回报率可能会越高。・在很长一段时间内，股票市场（和其他资产类别）往往会周期性波动。随着经济周期的成熟，每个周期通常可以进一步划分为四个阶段，各个阶段所反映的驱动因素有所不同：（1）绝望期，在这一阶段，市场从顶峰走向低谷，也被称为熊市；（2）希望期，即市场通过多次扩张从谷底反弹的短暂时期（美国平均为 10 个月，欧洲平均为 16 个月），这一阶段对投资者来说至关重要，因为它通常是在周期中实现最高回报的阶段，而且通常开始于宏观数据和企业部门的利润表现仍然低迷的时期；（3）增长期，通常是持续时间最长的时期（美国平均为 49 个月，欧洲为 29 个月），盈利开始增长并推高回报；（4）乐观期，即周期的最后阶段，此时投资者变得越来越自信，甚至可能变得自满，估值往往会再次上升，并超过收益增长，通常情况下，这一阶段在美国持续时长为 25 个月。・规避熊市很重要，因为股票回报在股票周期中高度集中。牛市趋势不那么明显，而且往往更具周期性。我们将其分为以下几类：1. 市场窄幅扁平（低波动性、低回报）。市场扁平化且股价停滞在一个狭窄的交易区间，波动较小。2. 市场宽幅扁平（高波动性，低回报）。这段时期（通常很长）是指，股票指数的总体涨幅很小，但波动很大，其间会出现强势的反弹和回调（甚至有微型牛市和熊市）。我们可以从现在学到什么？・尽管市场一直倾向于周期性波动，但金融危机后的周期在许多方面与过去有所不同。在利润增长和回报方面，技术创新也导致相对的赢家和输家之间的差距越来越大。自金融危机以来，科技行业一直是利润率和利润增长的主要来源。・自金融危机以来，相对较弱的经济增长、相当低的通胀预期和债券收益率的经济背景意味着，投资者面临收入和增长的稀缺（因为政策利率接近甚至低于零）・由于上述这些变化以及量化宽松的开启，金融资产的估值普遍上升，这意味着未来的回报会更低。债券收益率为零并不一定有利于股票。对于未来，我们可以期待些什么？估值很重要。高估值往往导致较低的未来回报，反之亦然。・实际利率水平的下降可以反映出许多因素：人口老龄化、储蓄过剩、技术对定价的影响，以及全球化。至少在一定程度上，这也反映了金融危机后各国央行所采取的激进的量化宽松政策。・尽管短期内经济衰退的可能性仍然不大，但在面对经济冲击时降息的空间比过去要小得多，这使得从经济低迷中复苏变得更加困难。政府可能会认为，在融资成本处于历史低位的情况下，增加借贷和财政扩张正变得越来越有吸引力。・从长期看，即便要承受周期引起的波动，投资也能够获得极高的利润。不同的资产往往在不同的时间表现最佳，而回报将取决于投资者的风险承受能力。尤其是对股票投资者而言，历史表明，如果能够持有自己的投资至少 5 年，特别是如果能够识别出泡沫和周期变化的迹象，投资者就真的能够享受到长期回报带来的益处。

书中讲述了过去 100 年间全球金融市场的周期、趋势与危机，探讨了金融市场的周期模式及背后的驱动因素，如经济增长、通货膨胀、利率变化、科技创新等对金融周期的影响。从书中学到各种因素相互影响着金融发现的进程，每个周期中都有其内在驱动的因素。认识到历史的重要性，通过了解过往，总结经验，在未来的投资路上能够避开一些认知上的错误。

本书的主旨不是提出预测未来的模型，而是找出存在于经济和金融周期之间的信号和关系。作者试图开发一些实用的工具和框架，用于评估随着投资周期的演变而产生的风险和潜在回报，并着重强调部分指标和预警信号，这些指标和信号可能表明，市场上出现一个向上或向下拐点的可能性正在上升。

何刚老师在投资参考里推荐的一本书，主要讲述经济周期和金融周期的历史，特点，变化与应对，涉及的大量的数据和分析，有点难读，但值得，对于构建股票类投资的底层认知和逻辑必不可少。。

何刚老师明天要解读这本书，听课之前把内容读一遍。书中主要研究的是欧美市场和日本，当然有些各个市场通用的投资准则，比如规避熊市很重要，但数据的基础毕竟是美国股市的发展和经济环境，不知道有没有针对中国市场的相似研究，对于金融周期，对于影响经济的因素，等等，得出的结论是否与本书一致？

1. 所谓金融周期，在作者奥本海默看来，就是金融经济活动在内外部冲击下，通过金融体系传导而形成的持续性波动和周期性变化。2. 通过了解金融周期，普通人可以灵活调整财务策略、消费策略、投资策略，并制定自己的应对风险策略，提前做好准备；同时了解不同金融产品在经济周期中的表现，根据金融周期的变化，选择更适合的投资品种，

正如天行九歌中的，十年可见春去秋来，百年可证生老病死。千年可叹王朝更替，万年可见斗转星移。格雷厄姆的，现在已然衰朽者，将来可能重放异彩。现在备受青睐者，将来却可能黯然失色。这世界所有的一切都逃不脱周期，人生也是，有成长、衰退、发展、巅峰，或五年或十年一个，而小周期又是大周期一部分，人又是国家、世界、宇宙的一部分。所以，财富本质上是随机分配的，是无数个蝴蝶效应造成的。本书和霍华德马克思的《周期》有相似，却更简单，对目前的我也更好理解。值得买实体书。

本书主要内容为经济和金融市场周期以及影响它们的因素。本书的主旨不是提出预测未来的模型，而是找出存在于经济和金融周期之间的信号和关系。作者试图开发一些实用的工具和框架，用于评估随着投资周期的演变而产生的风险和潜在回报，并着重强调部分指标和预警信号，这些指标和信号可能表明，市场上出现一个向上或向下拐点的可能性正在上升。最后，试图找出经济和金融变量之间一些 "典型" 关联是如何随着时间变化的，特别是自金融危机以来。认识和理解这些不断变化的状况及其对投资机会的影响，可以帮助投资者提高回报，尤其是在股市上享受长期回报。本书分为三个部分：1. 前车之鉴：周期是什么样的，它们的驱动因素是什么？2. 牛市和熊市的性质和成因：什么引发了牛市和熊市，需要注意什么？3. 对未来的启示：聚焦后金融危机时代，什么发生了变化？这对投资者意味着什么？

这本书提供了一个非常清晰的金融周期模型

泡沫或狂热时期的共同特征如下：・对 “新时代” 或新技术的信仰。・放松管制与金融创新。・宽松的信贷和金融环境。・对新估值方法的合理化。・会计丑闻和违规行为的出现。这些是牛市正在转变为泡沫的一些预警信号，

没看懂……

周期变化的规律是亘古不变的，这一点没人能改变。正如气候周期变化一样，金融环境的也呈周期性改变，使得适者生存。无论变与不变，经历金融周期能够生存下来的，都有其值得称道的地方。本书将周期的来龙去脉梳理得很清楚，通过各种案例教我们如何应对。开卷有益

英国于 1979 年取消了外汇管制，法国和意大利在 1990 年才取消，可见外汇管制比我们印象中更为普遍的存在。没有两个金融周期的表现会完全一致，随着时间的发展，产业自身和社会经济结构都在发生重构，处在经济活动中的人们也会总结上个金融周期里面的经验和教训。身处在金融周期里的我们是难以识别它们的，无法正确判断金融周期正处于哪个阶段，是衰退放缓还是更严重的熊市的开端，只有在回顾时才能确定。人们啊，像羊群一样思考：我们曾见过他们成群地发狂，却只能慢慢地、一个接一个地恢复理智。心理学家倾向于认为人们是容易犯错的，有时候甚至会自我毁灭，而经济学家倾向于认为人们能够有效的将自身利益最大化，他们只有在对自己行为的后果不完全了解的情况下才会犯错。他们大概率都只对了一半，心理学家更倾向于发现人们的心理问题，而经济学家则更愿意发现市场上的好消息。美联储发现并对泡沫进行处理要面临巨大的压力，为什么美联储的相信自己的判断，而不是拿数十亿真金白银的投资者的判断。从长期来看，经济增长是波动向上的。因此，投资周期足够长的话，资金价格波动的风险会被时间抹平，投资者承担损失的可能性也会大大降低。1871 年至今，在 1 年期中，股票回报率为负的概率是 28%；在 10 年期中，股票的回报率为负的概率急剧下降至 3%。买入股票的最佳时机通常是在经济状况疲弱、股市下跌，但有迹象显示经济状况不会以更快的速度恶化的时候。那么今年（2023 年）就是中国股市的一个很好的投资标的，不过短期并没有人看好股市，或者 3-5 年的投资可以考虑开始布局。如果一个投资者在繁荣时期的顶峰买入股票，那么在随后的 10 年里，他将获得非常低的回报。估值越高，意味着要么未来出现市场回调或者熊市的风险更大，要么未来将出现一段持续的低回报期。股市周期的四个阶段：1、绝望期，市场从高峰走向低谷，也被称为熊市。在美国平均持续 16 个月。2、希望期，市场从估值谷底反弹。这一阶段持续时间很短，在美国平均 9 个月。3、增长期，盈利增长并推高回报的阶段，持续时间最长，在美国平均 49 个月。4、乐观期，投资者变得迷之自信，估值往往已经超过盈利增长，泡沫即将破灭。在衰退的后期 ，也就是经济活动最低迷的时候，黄金和长期债券的表现往往出色，这得益于较低的利率和通常会下降的通胀预期。但随着周期进入复苏的早期阶段，股票的反弹就会开始，而黄金和债券的表现最差。在经济增长强劲时，价值型的股票表现更佳，因为这些股票往往更具周期敏感性。在乐观期，成长型股票通常拥有最强劲的相对回报。过早的在牛市清仓股票和在熊市到来时全仓股票，可能会造成同样的损失。大多数熊市触发的原因包括：1、不断上升的利率 / 或通胀预期以及对经济衰退的担忧；2、意外的外生冲击导致不确定性增加、股价降低（随着所需风险溢价的上升）；3、主要资产价格泡沫的破裂和 / 或结构性失衡导致去杠杆化，往往还会引发银行业危机。熊市的种类包括：1、周期性熊市。这通常是利率上升、经济衰退临近以及利润预期下降的结果，由典型的经济周期导致。一般来说，最高的年化回报率出现在最严峻的熊市之后。2、事件驱动型熊市。这类熊市由不一定会导致全国性衰退的一次性冲击引发（比如俄乌战争、油价冲击、新兴市场危机或技术市场混乱），这会导致不确定性的短期上升，并推高股权风险溢价（所需的回报率）；3、结构性熊市。通常由结构性失衡和金融泡沫的解除引发。随之而来的往往是价格冲击，比如通胀。这往往是程度最深、持续时间最长的熊市类型。结构性熊市通常是资源配置不当的结果，会引导某个行业 50% 以上的下跌，并且持续 4 年时间 。预示熊市风险的指标：1、失业率。失业率上升是经济衰退的有效指标。但在大多熊市之前，往往会出现极低的失业率。只有当股市崩溃后，失业率才会跟着下滑。2、通胀。不断上升的通胀往往是导致熊市的重要因素，原因在于政府为了抑制通胀会采取紧缩货币的操作。3、收益率曲线。紧缩的货币政策往往会导致收益率曲线趋平甚至倒挂，投资不再有正常的回报或者出现亏损。4、强势的增长势头。当高速增长不再持续的时候，增长速度开始放缓，股票回报率往往随之降低。5、估值。高估值是大多数熊市的特征。6、私人部门的财务平衡。将所有家庭和企业的总收入减去总支出的财务余额，作为衡量金融过热风险的一个指标。本轮周期（截止 2016 年）的独特性：1、增长是稀缺的，因此受到高度重视。2、较低的债券收益率压低了价值型股票的相对价值，从而让成长型股票更有吸引力，或许是低收益让人们更倾向于冒险寻找更高的收益（我没懂什么意思）3、 较低的债券收益率，使人们更愿意选择防御性股票，而非周期性股票。这里人们更倾向选择可预测的增长。4、较低的债券收益率，使人们更愿意投资波动低、资产负债表现强劲的公司，以及那些经常被称为 “绩优” 公司的相对价值。同样是因为可预测性。5、美国股市从价值型股票转向追逐增长型股票时，也会同时对全球不同地区股市的相对表现产生重大影响，兴趣会传染。尽管下调了利率，但西方经济体的长期增长预期已经放缓，企业部门的平均收入增长也有所放缓。只靠降息当然不能让经济增长加速，科技创新带来的生产力变革才是经济增长的动力来源。受科技创新的影响，美国的劳动力占 GDP 的比例自二战以来一直呈下降趋势，自 2008 年金融危机以来降幅更为显著，而且成长型公司的表现也明显好于那些看起来 “便宜” 的公司（低市盈率或高股息率）。

看准大势，长期持有，必有厚报！持续学习，坚定信心，享受生活。